Jueves, 23 Nov 2017
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  • Cómo armar el mejor portafolio post elecciones

    Análisis Alejandro E. Bianchi

    Análisis Alejandro E. Bianchi

    CFA. Gerente de Inversiones de Invertir Online.com

    Los últimos resultados electorales abrieron un nuevo escenario para el mercado local de acciones y de bonos. La continuidad de las políticas que se implementaron en los últimos dos años, probablemente sea próximamente interpretada por entidades internacionales positivamente. Por un lado, las calificadoras internacionales ya subieron la calificación de Argentina un escalón, de B a B+. Por otro, la emisora de índices, MSCI, que este año no ha incluido al país en el grupo de emergentes, dejándolo relegado dentro de los países de frontera, podría cambiar de opinión el año próximo.

    El resultado de las urnas genera, a su vez, que se vislumbre la aprobación de algunas reformas clave. La primera, una reforma laboral. La segunda, una reforma impositiva recientemente anunciada. Su objetivo es simplificar el intrincado esquema impositivo para ofrecer competitividad a las empresas pero, al mismo tiempo, ser neutral en términos de impacto fiscal para el país. Este último factor es clave para que Argentina pueda sostener el financiamiento externo de su déficit actual cada vez a menores tasas y pueda mejorar sus calificaciones de riesgo.

    Entre los principales cambios que introdujo la propuesta de reforma impositiva, están la imposición de la renta financiera, intercambio del ITI por el impuesto a la ganancia de ventas de segundas viviendas, permitir tomar a cuenta de ganancias el pago de impuesto a débitos y créditos, la reducción del impuesto a las ganancias para empresas al 25% y la reducción de ingresos brutos provinciales en un plazo de 5 años. A su vez, el mercado también espera la demorada Ley de Mercado de Capitales. La misma podría contener moderación de facultades de control poco `market friendly` otorgadas a la CNV por la legislación de 2012.

    Uno de los cambios introducidos en la propuesta de modificación impositiva es la desgravación del impuesto a las ganancias, en cabeza del fondo común cerrado. Estos fondos fallaron entre las opciones más elegidas en el blanqueo, pero serán en los próximos años una de las industrias de mayor desarrollo y darán fuerte impulso a la construcción, junto a las empresas público privadas (PPP).

    Todas estas reformas sustentan las expectativas de los inversores, que festejan el resultado con un Merval en sus máximos históricos medido en dólares como en pesos. Si bien algunas valuaciones ya se encuentran por sobre sus valores fundamentales, el flujo de ingreso de capitales y el apetito mundial por el riesgo argentino, con el resultado de las elecciones, lejos de disminuir, se acrecientan. En este escenario, el dólar continúa con una presión a la baja. Así, el Central tendrá que salir a comprar para mantener el tipo de cambio real. Probablemente, cada vez que detecte que el tipo de cambio real multilateral perfore la zona de 86, algo que perjudicaría aún más la competitividad de la industria local, saldrá a recomponer reservas.

    A su vez, pasadas las elecciones, algunos cambios que se encontraban en el `freezer electoral` se han comenzado a acelerar. YPF subió los precios de sus naftas y ello, junto con la presentación de un plan quinquenal, le valieron una importante suba en la semana. Este es uno de los sectores clave que recomendamos, puesto que a diferencia del resto del mercado, se encuentra a precios muy por debajo de sus máximos históricos, y la explotación de Vaca Muerta, que durante un tiempo había pasado a ser sólo un sueño, comienza a parecer cada vez más real. Es interesante notar que la gran beneficiada por la reforma fiscal propuesta por Dujovne son las acciones. Por un lado, pagarán 10% menos de impuesto a las ganancias en un plazo de 5 años y ello aumenta sus valuaciones, y, por otro, han quedado exentas, a diferencia del plazo fijo y los bonos, del impuesto en cabeza de los inversores. En otras acciones, recomendamos mantener una estrategia que siga la tendencia e ir ajustando los stop loss para salir cuando venga una toma de ganancia. Es importante recordar, que `los papeles, no llegan al cielo`. Pero también, cualquier toma de ganancias en el contexto actual debe ser interpretada como una buena oportunidad de entrar a mejores precios.

     

    Otra movida que precipitó el resultado eleccionario fue la del BCRA. El resultado en las urnas apoya la política monetaria de metas de inflación del Banco Central. Si bien prometió una inflación del 17% para este año y el acumulado ya alcanza el 17,8%, la tendencia de desinflación es clara. Este año cerraremos con una inflación cercana al 22%, que es nada menos que la mitad de la registrada en 2015 y en 2018 probablemente estemos en niveles más cercanos al 12%. Así, en la semana, la autoridad monetaria dio señales de su implacable decisión de bajar la inflación con una suba en su tasa de referencia a 28,75%. Esto dará larga vida a las Lebac, la inversión estrella de los últimos tiempos. Es de esperar que en la próxima licitación de Lebac del 14 de noviembre, el Central eleve su tasa de corte anterior (26.5%) en línea con lo realizado con su tasa de referencia.

    Desde el punto de vista de los bonos, Argentina aún ofrece para los nominados en dólares un exceso de retorno de 109 puntos básicos frente a su par Brasileño. El resultado de las elecciones sostiene el valor de los mismos en línea con la esperada mejora de la calificación. De todas formas, aquí es importante entender que este es un proceso de largo plazo. A Brasil, le llevó desde 2004, año en que tenía una calificación B+, 6 años hasta alcanzar el investment grade (BBB). De manera, que, por el momento, Argentina paga 5,56% a 10 años en dólares (al cual si se aprueba la propuesta de renta financiera, el inversor deberá restarle el 15%) y será un largo camino hasta poder tener las tasas de financiamiento de otras economías latinoamericanas consideradas investment grade como Chile, que paga tan sólo 2,79%.

    El plazo fijo, la inversión extrañamente elegida por el 80% de los argentinos pese a que rinde solo 19%, también será gravado por el impuesto a las ganancias al 5%, y al 15% si ajusta por UVA. Esto llevará a incrementar una tendencia que se viene registrando de inversores que se pasan a invertir en Lebac en pos de mantener el poder adquisitivo de su dinero. Hacia fines del 2018 tal tendencia debería llevar a los bancos a tener que incrementar sus tasas y a que se normalice la curva, donde hoy un instrumento con menos riesgo como la Lebac paga más que uno con más riesgo como el plazo fijo. Los fondos también estarían alcanzados por el impuesto cuando inviertan en instrumentos gravados, no así los de acciones.

    En definitiva, el elefante dormido latinoamericano parece finalmente despertar. Y el todo por hacerse indica que será un largo camino de virtuosismo. El inversor que quiera mejorar sus rendimientos en este escenario debería seguir apostando a los activos ganadores de este nuevo modelo económico como las compañías ligadas a la construcción. Quien no lo haya hecho, obviamente poner parte de su cartera en Lebac, para aprovechar las tasas cada vez mayores que ofrece el Banco Central. Y definitivamente mantener una parte dolarizada en bonos argentinos de mediano plazo para dar más estabilidad a la cartera. La Argentina deberá esperar varios años para bajar el costo del financiamiento.

    Clarín